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  • 鲁冠球大智慧 如此控制并购风险

    航民股份刚公布的招股书说,万向集团是它的第二大股东;兰宝信息说它的大股东已与万向集团签订产权转让重组的“框架性协议”,后者很可能成为第一大股东。此前不久,万向集团刚将其所持华冠科技承德露露的股权转让给旗下公司万向三农,这起左手倒右手的股权交易,被视为万向集团实际控制人鲁冠球在退休前,空前少跃的交易中的一笔——加上万向钱潮(持股58.52%)、华冠科技(持股29.95%)、承德露露(持股26%)、中色股份(,持股10%)、纳斯达克上市的UAI,万向集团拥有的上市公司已达7家,一个“万向系”终于浮现。   60岁的鲁冠球,1969年用4000元创办公社农机厂起家,到今日拥有近120亿元资产、30多个全资或控股经济实体,做出一个跨国经营的万向集团,他几乎荣获当代中国企业家所有荣誉,相比那些在资本市场翻云覆雨的晚辈,他更有资格取代他们站在聚光灯下。   然而,他的故事却远离传媒:谨慎的掌控,令几乎所有的收购过程缺乏惊心动魄的元素——这些成功掩盖了其迅猛扩张的一面。谨慎,这是鲁冠球的大智慧,也是他屹立30多年不倒的技巧。因此,万向集团近期在资本市场的异动,也许并非像猜测的那样:迅速抢占德隆崩盘之后的市场空白。 堪与GE媲美的成长曲线   中国资本市场并购有两大流派:一以资金现金流为核心,如德隆系、格林系,体现为大跃进式扩展;二以经营现金流为核心,如万向系,风格偏稳健。   民企融资难。相比同类,万向集团嫡系公司万向钱潮却在鲁氏谨慎的风格之下,已然成功跃出投融困境。   万向钱潮盈利能力出色,最近5年各项指标上,均高于行业平均水平(见表1)。主营业务利润率和行业平均值较为接近,这体现出了它相比同行具有更强的费用控制能力;对比同行,它的净资产收益率比总资产收益率具有更大的优势,反映出具备较好的财务杠杆应用能力;最难得的是,5年中它一直保持着稳定的资产收益率。比如净资产收益率,最低是2001年度的9.55%(同期的行业平均值是负0.98%),最高的2000年度15.79%(行业平均为5.44%)。   在现金流量的控制上,近5年中,万向钱潮总计有10.7亿元的现金流入,其中后4年基本稳定在每年2.5亿元左右。在投资支出方面,5年总计近14亿元的投资现金流出,平均每年近2.8亿元。筹资所产生的现金流状况表明,万向钱潮在1999和2000两个年度为负值,之后3年中由于加强了外部融资,5年总计筹资5.76亿元,平均1.15亿元/年,不仅弥补了投资和经营现金之间的缺口,还有总计2.46亿元的现金流入。   在1993年上市之后,10年中万向钱潮的主营收入、总资产分别增长了10.07、13.24倍,相比之下,净利润和股东权益的增长较低,分别为4.74、6.58倍。   可见,与很多上市公司借助贷款盲目扩张规模相比,“万向钱潮”的规模增长踏踏实实地建立在主业盈利基础之上,其经营现金流持续稳定增长,成为一切经营活动的核心。公司最近5年的资产负债率最高52.4%,最低38.7%,也保持在一个比较合理且稳定的水平。   一一列举这些数字也许是枯燥的,如果把“万向钱潮”从1993直到2003年度的总资产和净资产数字转成图表,展现在人们眼前的是一张可以和韦尔奇的GE相媲美的完美成长曲线!   正是由于万向钱潮坚持了鲁冠球所阐述的“专注主业”的精神,谨慎而又心无旁骛地在汽配行业拓展经营。随着汽车业的兴旺也取得了巨大的成功。在万向集团后来纵横捭阖于房产、物流、金融及农业产业化之时,万向钱潮以其扎实的产业基础和稳定的现金流,成为万向集团坚实的根据地。   谨慎的产业扩张   鲁冠球的并购之路也并非坦途一片。2000年9月,陕西金叶一、四大股东计划以2.8元/股,分别向万向集团出让所持的18.96%和3.9%股份,若完成,万向集团将晋身为第一大股东。但是半年后,陕西金叶以“股权转让事项已跨年度,公司财务状况发生较大变化”为由,中止此次转让。   个中真正原因旁人未必可知,但有一点是可以推知的:作为浙江老板到西北投资,出手太过小气——在交易签署的2000年,上市公司转让平均溢价率为20.1%,陕西金叶可说当时是一家业绩优良企业,其股权转让溢价率却仅为3.32%,远远低于平均数。   在万向集团准备收购ST襄轴之前,襄樊市政府和ST襄轴有关领导数次奔赴浙江,即使这样,鲁冠球也未轻易接受。自2003年4月起,他几次派人去公司摸底、勘察。   双方的焦点最终集中在三个问题上:人员、有效资产和成本。但在ST襄轴的员工大幅减少、无效资产剥离、里外都查看并瘦身丢包袱之后,鲁冠球的疑虑依然未消。上市公司对于襄樊这样一个区域性城市的职工来说,是“金饭碗”,从7000多名员工到1600余人,其分流人员还能从其他地方找到这样的“金饭碗”吗?如果不能,则必然会给ST襄轴的后续整合带来困难。鲁冠球最终选择放弃。   对于无法把握的收购对象,鲁冠球宁可舍弃甚至拱手让与他人。这种谨慎,同样在万向钱潮的产业扩张中有着精彩表演。   并购需要相同背景的人员   除去利益以外,并购还需要共同的语言基础,生于1951年的黑龙江富华集团总公司核心人物付华廷,是中国发展集体经济的典范,与鲁冠球有共同语言,令万向并购华冠科技成功。   2000年6月30日,富华集团以2.2元/股将子公司华冠科技部分股权转让给万向集团,令后者成为二股东。两年后,华冠科技IPO成功,万向这笔投资立即增值,即使仅溢价10%出售,两年的平均年投资收益率也可达14% 。   由近及远,与自身的控制能力相匹配   1994、1995年间,万向钱潮的7项长期股权投资全部投向浙江本地企业,1996年6件新增投资项目中开始出现了一家外地企业──许昌中亚有限公司。1998年新增两家,江苏龙山轴承公司和九江昌河股份有限公司,增持1家。1999年又新增一家外地企业,武汉万向汽车制动器有限公司。2000年新增两家万向哈飞汽车底盘系统有限责任公司、江苏万向龙山轴承有限公司,增持两家。2001年新增4家,增持1家。2002年新增1家,江西万向昌河汽车底盘系统有限公司。2003年新增两家,合肥万向钱潮汽车零部件有限公司、淮南钱潮轴承部件有限公司。   万向钱潮在10年间,总计62项长期新增或增持股权投资之中,非浙江项目仅有18项。可以看出,它在考虑对外投资时,严格地按照在属地化发展壮大,然后再向外扩张的原则行事,由近及远。在公司所在的浙江省基本完成同行业的整合之后,才慢慢把整合的触角伸向外地。即使是外地投资项目,也同样基本遵循着先近后远的原则,主要的整合对象还都在周边的江苏、安徽等地 。   由小到大,与自身的发展规模相匹配   对万向钱潮10年来的各项新增股权投资涉及金额情况进行统计,可以看到,按照涉及股权投资项目的平均每个项目交易金额,从1994、1995年的数百万元级投资,逐渐增长到上千万元级,直至最高2002年的平均每个项目投资达4576万元。   对照万向钱潮近6年来长期股权投资的数额和公司当年的总资产、净资产状况(见图2),公司在进行对外股权投资的审慎态度。和许多试图“一口吃成胖子”的民企不同,万向钱潮始终把用于长期股权投资的总金额控制在一定的比例之内,即使在最高的2002年,也仅是接近当年公司总资产的20% 。   从本行到其他,与发展中抗风险能力相匹配   从公司股权投资对象的业务范围来看,万向钱潮严格遵循了行业化发展的路线。   在早期,公司仅有单一产品万向节的时候,最早的整合想法是先整合与公司核心产品相关的其他产品生产商,如生产钢球、滚柱、滚针、滚子的浙江滚动体有限公司,生产热处理设备、保持架、冲压滚针轴承等的浙江大鼎机电有限公司。   之后,随着几个产品的相继成功,公司开始考虑产品在整个汽配行业中的配套系列,开始针对产品系列化的并购,如1996年开始控股万向机械、特种轴承、汽车轴承以及生产万向节总成的许昌中亚。   经过如此持续的对外扩张发展,万向钱潮在十数个汽车配件产品市场形成了优势地位,并最终成就了万向集团在中国汽配行业的龙头地位。




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